Технологические и экономические особенности создания стоимости российскими золотодобывающими компаниями в периоды ценовой коррекции на рынке металлов

Введение

Обесценение активов мировых и российских горных компаний продолжается уже несколько лет вслед за коррекцией цен на большинство металлов. И конца этому процессу пока не видно. Помимо общего негативного фона эти, казалось бы, «бумажные списания» создают для отрасли практические сложности — вынуждают искать дополнительное обеспечение уже взятых займов, приводят к остановке переговоров о финансировании новых проектов, снижают и без того беспрецедентно низкий объем сделок.

Акционеров и менеджмент части российских компаний эта ситуация застала врасплох, однако для отрасли — это повторение пройденного, хотя и с заметными вариациями. Прошлый опыт может быть полезен для поиска путей выхода из положений, которые сегодня могут показаться безвыходными.

Как инвесторы измеряют стоимость горной компании или актива?

Инвесторы горных компаний используют различные методы для оценки стоимости проектов и предприятий. На практике каждый метод имеет свои и часто существенные
ограничения, поэтому используют комбинацию методов. Выбор методов зависит от стадии развития горного проекта.

Важнейший элемент стоимости горно-геологического актива — это его текущая сырьевая база, отраженная в запасах и ресурсах разных категорий.

Экономический параметр, определяющий инвестиционную привлекательность горного проекта, — ожидаемая доходность. Степень уверенности инвесторов в том, что эта доходность будет не просто высокой, но существенно превышающий альтернативы как других горных проектов, так и альтернативных активов, определяет привлекательность проекта и его ликвидность.

Горная отрасль — одна из многих, где прошлые затраты не являются индикаторов стоимости. Инвесторы смотрят на затраты только при оценке проектов в стадии ГРР на самых ранних стадиях, до того, как по объекту подсчитаны какие-либо ресурсы.

Оценку компанией сырьевой базы или выполненный ею подсчет запасов и ресурсов и оценку геологического потенциала повышает подтверждение независимой стороной.

Большинство бирж требуют от компаний-эмитентов из горнорудного сектора готовить и регулярно обновлять отчеты, содержащие подсчет ресурсов и запасов.

Существенная разница в рисках, связанных с освоением ресурсов и запасов разных категорий, отражена в требованиях о том,чтобы подсчет и отчетность о каждой категории запасов и ресурсов были приведены раздельно. Суммирование и усреднение значений для разных категорий не допускаются.

Качество и размер сырьевой базы являются основой для вывода об ожидаемой от их отработки доходности. Содержание полезного ископаемого в руде, капитальные затраты и эффективность метода добычи и обогащения являются ключевыми для инвестора параметрами.

Другой важнейший аспект — наличие и стоимость капитала для развития проекта. В большинстве случаев именно отсутствие финансирования становится причиной, по которой проекты не доходят до стадии добычи. Однако слишком дешевое и легко доступное финансирование, как показал опыт середины 2000-х гг., способно оказать медвежью услугу отрасли, когда в отработку стали вовлекаться низкодоходные или даже убыточные проекты. Именно списания по таким объектам дали основной вклад в обесценения горнорудных компаний в последние годы. Важно отметить, что «доступность» капитала способна смутить даже лидеров отрасли, многие из которых потеряли миллиарды долларов своих акционеров на рискованных, слабо изученных проектах.

Наибольшее влияние на ожидаемую доходность проекта оказывает цена на тот или иной минеральный ресурс, особенно ожидания изменения цены в будущем. Предсказание поведения цен на металлы на длинную перспективу — занятие популярное, но малопродуктивное, поэтому в большинстве случаев текущие цены определяют инвестиционное настроение рынков.

В те моменты, когда рынки и цены ведут себя особенно волатильно и непредсказуемо, инвесторы теряют ориентиры, а менеджеры компаний часто не могут выбрать стратегию развития, сохраняющую или создающую стоимость. То, что рынки цикличны, означает, что любая ситуация, в том числе и негативная, рано или поздно меняется. Примеры успешного развития предприятий горно-геологической отрасли в те фазы цикла, когда цены на металлы и стоимости активов в секторе падали, могут стать хорошим подспорьем для менеджмента компаний сегодня.

Технологические и экономические особенности реализации проектов в периоды ценовой коррекции на рынке металлов

Приводя примеры, мы, по понятным причинам, не можем называть объекты и имена их владельцев. При этом нам представляется гораздо более важным рассказать об успешных стратегиях, которые эти акционеры и менеджеры реализовали. Они, на наш взгляд, должны быть внимательно изучены и могут быть успешно повторены и в сегодняшних условиях, хотя и с вариациями применительно к конкретным условиям каждого конкретного актива.

История №1

Первоначальная стратегия

Разведанное в советское время месторождение с запасами С1 около 60 т и средним содержанием золота около 3-4 г/т. По причине «слишком низкого содержания золота в рудах» в советское время объект был отнесен к резервным месторождениям, а его освоение было отложено на неопределенную перспективу.

В 1990-е гг. объект был выставлен на конкурс, который выиграла компания, занявшаяся далее его освоением.

С помощью иностранных инвесторов и иностранной инжиниринговой компании был разработан проект строительства карьеров и ГОКа мощностью 375 тыс. т в год, ввод которого был запланирован в одну очередь, без этапов.

Оцениваемые капвложения в создание такого производства оценивались в 1996 г. в сумму около 125 млн долл. Расчетный период строительства и выхода на полную мощность при этом составлял примерно 4 года. Предполагалось почти 90 %-ное заемное финансирование (в том числе «золотой кредит»).

Развитие проекта пришлось на период снижения цены на золото.

Владельцы компании предполагали реализовать стандартный вариант развития юниорной компании, продав контрольный пакет профильному инвестору (крупной иностранной золотодобывающей компании), который согласится взять на себя существенную долю вложений в строительство производства.

Произошедшие изменения

В августе 1998 г. в России случился финансовый кризис, и с привлечением средств для строительства рудника и фабрики возникли большие сложности. Ранее интересовавшаяся этим проектом крупная международная золотодобывающая компания потеряла интерес к России, а заодно и к проекту.
«Залоговая стоимость» проекта в глазах потенциальных кредиторов критически снизилась, «золотой кредит» получить не удалось, а один из крупных российских банков, начавших финансирование проекта, в результате кризиса 1998 г. перестал существовать.

Из-за недоступности прежних объемов финансирования проект строительства требовалось радикально менять, на что необходимо время. Задержки по причине изменения планов могли привести к отзыву лицензии и лишить компанию последних надежд на финансирование.

Цена на золото в долларах в тот период стала снижаться быстрее, но на короткий период, около 2-х лет, это компенсировалось резким падением курса рубля к доллару.

Распавшаяся после августа 1998 г. система крупных и казавшихся устойчивыми коммерческих банков привела к появлению достаточно большого числа мелких и средних банков, порой проявлявших более высокую активность по поиску объектов для финансирования, но не располагавших крупными средствами.

Анализ возможностей таких банков показал, что для финансирования на рубеже 1998-1999 гг. для этого проекта оказались доступными только 2 % ранее запланированных средств, или всего лишь около 2,5 млн долл.

Обновленная стратегия

Акционеры и руководство компании активно искали альтернативные сценарии, обеспечивающие быстрый переход к генерации денежного потока с расчетом на реально доступные для финансирования средства.

Для этого в проекте был выделен дополнительный этап — строительство опытно-промышленной установки с иным, существенно более простым и быстрым в воплощении методом производства. Для отработки этим методом выделена часть запасов с повышенным содержанием. Для экономии времени и средств на приобретение установка была укомплектована бывшим в использовании готовым комплектом оборудования.

Под такой сценарий требуемые средства были получены — в рублях — под залог 50 % акций предприятия для обеспечения кредитной линии.

Руководство предприятия и акционеры лично участвовали в реализации проекта, в том числе даже в монтаже оборудования — чтобы максимально сэкономить средства и время, сократить затраты и ускорить достижение результата.

Результат

Предприятие начало добычу золота в тот же год, когда получило финансирование.

За первый, неполный год работы был получен доход, позволивший сократить потребность в кредитовании, досрочно вернуть кредит и обеспечить в очередном году получение значительно более крупного нового кредита, на намного более выгодных для предприятия условиях для реализации очередных этапов развития.

Была реализована стратегия этап-ности строительства крупного производства. За четыре года реализовано 5 этапов развития предприятия. В короткие сроки построено предприятие с добычей и переработкой 1,7 млн т руды в год.

Суммарные капвложения на это составили менее 70 млн долл., что почти на 40 % ниже первоначально планировавшего бюджета на строительство вчетверо меньшего предприятия. Пик вложений пришелся на период снижения цены на золото, после чего ценовой тренд сменился на восходящий. После ввода в строй большей части производства — цена на золото стала расти и далее росла более 10 лет подряд.

Первоначальные акционеры на долгие годы остались развивать созданное предприятие. Существенная доля
затрат на развитие предприятия была профинансирована из доходов от текущей (и возраставшей год от года) добычи золота. Часть средств была получена от размещения акций на бирже, что сделало компанию международной, а затем и крупной золотодобывающей компанией.

История №2

Первоначальная стратегия

Лицензия для разведки с последующей добычей рудного золота была получена в середине 2000-х гг. компанией, имевшей только опыт россыпной добычи. Попытка ускоренно начать добычу руды и переработку методом КВ не увенчалась успехом из-за многочисленных просчетов.

Взятые в кредит средства вернуть не удалось, заложенные акции компании перешли в собственность банка, выдавшего кредит. Проект перешел в руки финансово-промышленной группы, в составе которой был тот банк. Группа на тот момент имела богатый положительный опыт участия в иных сырьевых проектах, но не имела опыта в проектах в сфере разведки и добычи твердых полезных ископаемых.

Произошедшие изменения

Для сохранения лицензии были ускорены работы над требуемыми документами, в первую очередь — над ТЭО кондиций. ТЭО кондиций успешно было разработано, запасы (около 5 т С1 и около 10 т C2), 1/3 которых была под открытый, а 2/3 — под подземный способ добычи, были поставлены на баланс в конце зимы 2013 г.

Вскоре после этого цена на золото упала почти на треть в течение нескольких недель. Это сделало ранее разрабатывавшийся проект добычи на таких запасах заведомо нерентабельным. При этом у нового владельца проекта не хватало решимости снова тратить деньги на переоценку и доразведку.

Обновленная стратегия

Создана компактная группа управления проектом, состоящая из профильных специалистов. Собрана и обобщена документация по всем ранее выполненным работам, проанализирована площадка объекта и его окружение, выполнен геологический аудит. Привлечены независимые консультанты для проработки альтернативных сценариев.

В качестве базового принят вариант одновременного ведения интенсивной доразведки и переоценки сырьевой базы и начала опытно-промышленной добычи наиболее разведанной и адекватной новым экономическим условиям части сырья.

Результат

Обнаружены ранее ненайденные возможности развития проекта: вместо подземного способа добычи, с длительным периодом ожидаемого строительства подготовительных выработок, выявлена возможность быстрого начала добычи открытым способом с последующей доработкой запасов комбинированным способом. Часть объемов вскрыши оказалась сырьем, для которого был определен способ добычи и извлечения золота.

Имеющееся на соседних предприятиях б/у оборудование оказалось достаточным для комплектации основной части технологической схемы будущей фабрики для ОПУ, что резко удешевило и сократило сроки ввода ЗИФ в строй. Были начаты проектирование и комплектация ОПУ.

Разработан план дальнейшего развития проекта.

Получена принципиальная поддержка собственника и поддержка потенциальных партнеров по участию в финансировании и развитии этого проекта, включая банк с более приемлемыми условиями финансированием и соседние горные компании.

Выводы

Перечисление подобных примеров можно было бы продолжить. Разделенные почти 15 годами и масштабом объектов, приведенные примеры показывают, что «кризисное» время часто стимулирует поиск новых решений, часто более успешных, чем стратегии благополучных периодов.

Общим для каждого успешного примера является следующее:

• именно в период радикальных перемен на рынке возникают новые лидеры отрасли;
• это время перехода от «шаблонных» и рутинных решений к новым, прорывным, но достигается это полной отдачей сил и вовлеченностью как менеджмента, так и акционеров;
• с наступлением кризиса все риски уже реализовались, а стало быть, появилась возможность подобрать такие активы и методы управления ими, которые будут создавать стоимость;
• кризис — это время принимать решения: правильное решение приносит прибыль, неправильное — опыт, а отсутствие решения приносит только новые проблемы;
• принимая решения, в пору кризиса надо действовать быстро, но помня: Never drive faster than your Angel can fly! (наиболее близкий русский аналог этой поговорки: «Не лети быстрее парашюта»)

М.И. Лесков – член Совета Союза золотопромышленников России
А.Н. Лопатников – управляющий директор American Appraisal по России и СНГ

Опубликовано в журнале «Золото и технологии» № 1(27)/март 2015 г.